作者|黄锐

编辑|徐墨

又一家定制家居企业向资本市场进发。

2022年7月1日，玛格家居股份有限公司（以下简称“玛格家居”）更新招股书，计划登陆深交所主板。

这家“定制家居行业小弟”不仅业务体量、质量比不上“行业大哥”，而且有信息披露不真实的嫌疑。

【概述】

时代商学院发现，玛格家居的营业收入及增长率与行业主要企业相比存在明显差距，销售模式也相对落后，竞争力不足。在房地产低迷的大环境下，该公司业绩下滑风险较大。

另外，玛格家居出现了招股书数据与环评报告数据打架、招股书中“研发与设计人员占比”与高新技术企业资质审核要求不一致的情况，其信息披露真实性存疑。

2022年10月11日，时代商学院就上述问题向玛格家居发函询问，但截至发稿仍未收到对方回复。

体量小增速低，业绩下滑风险加剧

玛格家居主营定制家居业务，产品包括定制衣柜、室内木门、整体厨柜等品类。

目前，已上市的定制家居公司有9家，分别是欧派家居(603833.SH)、索菲亚(002572.SZ)、尚品宅配(300616.SZ)、志邦家居(603801.SH)、金牌厨柜(603180.SH)、好莱客(603898.SH)、皮阿诺(002853.SZ)、我乐家居(603326.SH)、顶固集创(300749.SZ)。

与这9家同行相比，玛格家居的营业收入在可比同行中“吊车尾”，2021年其营收约是欧派家居的1/20，索菲亚的1/10。

不仅如此，2021年，玛格家居的营收增长率也不及同行均值。9家竞争对手的平均营收增长率为29.85%，而玛格家居为22.46%。

玛格家居在招股书中解释，营收增长率不及同行，主要是因为公司现有生产线已基本处于饱和状态。

另外，玛格家居的销售渠道较为单一。

根据玛格家居招股书，定制家居企业的销售模式主要有三种：经销商专卖店模式、直营店模式和大宗业务模式。

直营店模式的优势是生产企业可以更为有效地控制销售渠道，掌握一手市场信息，贯彻公司的发展战略。

可比同行中，8家都有通过直营模式进行销售，只有玛格家居和皮阿诺没有开设直营专卖店。

直营门店的前期投入较大、见效慢，后续管理成本较高，而且对生产企业的综合管理、运营水平要求更高。玛格家居或许是企业体量偏小，“玩不转”直营模式。

大宗业务模式，是指定制家居企业直接与房地产企业等大宗客户开展定制家居产品销售合作。该销售模式的优势：一是可以实现规模化销售，提升公司产品的销量；二是可以积累行业口碑。

玛格家居表示，大宗业务模式逐渐成为头部定制家居企业的主要销售模式之一。大宗业务的增长成为行业的又一重要利润增长点。未来玛格家居将紧跟行业趋势，加快开拓大宗业务，促进业绩增长。

那么，玛格家居跟上大宗业务模式这一行业潮流了吗？

2021年，玛格家居的大宗业务模式收入仅有1725万元，占总营收的比例仅有1.71%。而可比同行的大宗业务占营收比例平均为32.10%，玛格家居的大宗业务占比在可比同行中是最小的。

除此以外，玛格家居大宗业务营收由2020年的2623万元减少到2021年的1725万元，不升反降。

玛格家居的销售模式，以经销商模式为主。2021年，玛格家居的经销收入占比为98.29%，远高于可比同行平均值（66.36%）。

IPO钉子户菊乐食品：海归女婿掌舵下内控混乱，与前进牧业交易疑云待解

作者|郑少娜

编辑|黄佑芊

五年里，一名出纳连续多次挪用公司资金用于个人的证券及期货账户交易，累计金额高达9577.89万元，甚至这家公司在IPO时期仍被蒙在鼓里，真是令人匪夷所思，该公司的内控制度是否健全且被有效执行？

四川菊乐食品股份有限公司（以下简称“菊乐食品”）的主营业务为含乳饮料及乳制品的研发、生产和销售，该公司于2022年7月递交IPO申报资料，拟于深交所主板上市。报告期内（下指2019—2021年），菊乐食品含乳饮料产品的营收占比在50%以上，另从业务区域看，其来自四川省内的营收占比在70%以上。

自2017年12月至今年7月，证监会官网已四次披露菊乐食品IPO招股书，一晃五年，时间在变，但菊乐食品上市的决心一直未变。

与同样主打含乳饮料的上市企业“甜牛奶第一股”李子园(605337.SH)、“乳酸菌饮品第一股”均瑶健康(605388.SH)相比，菊乐食品在上市资本化的这条道路上已明显落伍，究竟是什么原因让这家公司屡屡受阻渐而成为一家“IPO钉子户”？抛开产品以及业务区域单一性等问题不谈，菊乐食品的内控管理制度就足以令人堪忧。

创始人童恩文出身名门，古稀之年传位女婿

与同时期的宗庆后一手创办“娃哈哈”品牌相似，1985年，38岁的童恩文创建了饮品品牌“菊乐”，在他的掌舵下，菊乐食品风雨兼程几十载。那个年代的人做事情，一做就是一辈子，童恩文在菊乐食品一干就是50年，或许因为童恩文才有了如今的菊乐食品，同时菊乐食品也成就了童恩文。

借用时下年轻人爱用的“标签”一词，童恩文身上也有许多外界给他的标签，如“出身知识分子家庭”“姐姐在香港”“姨妈在美国”“摄影爱好者”等。公开资料显示，童恩文出身于湖南宁乡童氏家族，他的太爷爷童兆蓉，以及童兆蓉的堂兄弟童秀春都是晚清时期的举人。

据报道，童恩文的父亲童凯和母亲曹曼殊同样是知识分子，童凯曾去美国留学，毕业于哈佛大学，是中国第一代电信专家，后于湖南大学任教。而曹曼殊曾是教会名校上海沪江大学（今为上海理工大学）的学生，另外童恩文的姐姐是香港中文大学的牙医专业毕业生。

然而，童恩文并未像其父母和姐姐一样有机会读大学，而是仅有高中学历，1966年，年仅19岁的童恩文被分配至成都化学制药厂（菊乐食品前身），他从技术工一路做到厂长。1984年，成都化学制药厂改制成立了成都菊乐企业公司（同样是菊乐食品前身），自此，童恩文便一直是菊乐食品负责人。

风雨兼程五十年，菊乐食品从名不见经传的小企业做到如今西南地区知名乳企品牌，而同时代“耀华食品”“五福饮料”“新蓉饮料”等企业到目前还“健在”的寥寥无几。自1997年推出以来，菊乐食品的拳头产品“菊乐酸乐奶”至今仍是该公司营收的核心来源。

如今，童恩文已到古稀之年，其海归女婿GAO ZHAOHUI（高朝晖）成为了菊乐食品的新任“指挥者”。

公开资料显示，高朝晖出生于1972年，拥有美国国籍，毕业于美国加州大学伯克利分校，2001—2011年期间，其先后任职于国际商业机器公司（IBM）和波士顿咨询公司（BCG），2011年5月进入菊乐食品，2014年正式接任菊乐食品总经理一职。

值得注意的是，童恩文的女儿即高朝晖的妻子TONGZHU在招股书中出现的次数并不多，据披露，两人设立并控制了4家境外投资公司和1家境内企业成都快健科技有限公司。童恩文的女儿TONGZHU同样也是外籍身份，据报道，高朝晖与TONGZHU育有一女。

另外，TONGZHU还持有一家连锁超市成都么么集选科技有限公司（以下简称“么么集选”）35%的股份，担任董事一职。招股书显示，2019—2021年，么么集选与菊乐食品均存在关联交易，菊乐食品向么么集选销售含乳饮料及乳制品，销售金额分别为42.24万元、182.4万元和490.27万元。

虽是童恩文的接班人，但高朝晖及其妻子TONGZHU在菊乐食品并未持股，童恩文一人合计持有菊乐食品42.83%的股份，是最大的股东。招股书显示，2020—2022年，菊乐食品共进行3次现金分红，合计金额达8323.46万元，按上述持股比例计算，童恩文将从中分得3565万元。

尽管高朝晖未能从上述分红中分得一杯羹，但他却拿着比较优渥的薪酬。招股书显示，2021年，高朝晖的薪酬为411.61万元，是童恩文同期薪资的两倍。作为职业经理人，高朝晖能否得到岳父童恩文的信任放手一搏？他又将带领这家50多年的四川老牌乳业何去何从？

出纳累计挪用近亿资金，食品安全事件上黑榜

招股书显示，2017年5月至今，高朝晖一直担任菊乐食品的董事、总经理。然而，在他的经营管理之下，菊乐食品却频频出现内控隐患。

2020年4月，据证监会公告，因菊乐食品分公司出纳挪用资金发生额累计达9577.89万元，且首次申报稿未披露该事项、货币资金披露不实、内控制度存在重大缺陷、返利计提不准确等问题，证监会对菊乐食品采取出具警示函的监管措施。

随后，在2020年6月报送的IPO申报文件中，菊乐食品披露分公司原出纳李某在2014年12月至2019年3月期间，通过偷盖空白支票、电子业务结算书，伪造银行回单、对账单等舞弊方式，每月利用公司本部拨款和眉山分公司实际付款的时间差，多次挪用公司资金，公司已及时全部追回挪用资金实际余额461.79万元，未对公司财产造成实际损失。

2021年12月10日，四川省成都市青羊区人民法院对上述事项作出一审刑事判决（[2021]川0105刑初649号），判决菊乐股份眉山分公司原出纳犯挪用资金罪、伪造公司印章罪，原审被告人不服，提出上诉；2022年2月18日，四川省成都市中级人民法院针对菊乐股份眉山分公司原出纳的上诉作出终审裁定（[2022]川01刑终120号），驳回其上诉请求，维持原判。

至此，挪用资金事件暂告结束，尽管菊乐食品已经作出澄清，公司财产未造成实际损失，但却暴露出该公司的内控制度存在重大缺陷。值得注意的是，菊乐食品最早于2017年12月就已着手开展IPO申报工作，而该公司直到2019年9月才发现上述问题，可见其经营管理层以及中介机构对该公司内部治理并未足够重视。

时代商学院研究发现，除上述财务不规范问题外，菊乐食品在最近一次IPO报告期内，仍暴露出不少内控管理问题。

据招股书，2020年10月14日，菊乐食品受让取得黑龙江惠丰乳品有限公司（以下简称“惠丰乳品”）55%的股权，惠丰乳品成为菊乐食品的控股子公司，弥补了菊乐食品在东北区域、华东区域等地的销售渠道。

2021年10月，山西省市场监督管理局发布了2021年第29期食品安全监督抽检信息通告，如图表1所示，惠丰乳品大庆分公司生产的嚼酸奶（黄桃+燕麦）产品大肠菌群项目抽检不合格。

值得注意的是，上述被抽检产品的生产日期为2021年7月18日，即该事件发生在菊乐食品收购惠丰乳品的股权之后，可见，菊乐食品在对控股子公司惠丰乳品的内控管理方面同样存在不足，其并购整合能力亦令人存疑。

除此之外，2022年1月，菊乐食品眉山分公司由于未在奶罐、污水抽水泵坑有限空间作业场所设置明显安全警示标志，被眉山市应急管理局处以罚款2.5万元，处罚文件号为（眉）应急罚[2021]支42007号。

依赖前进牧业建立奶源体系，关联交易疑云待解

据招股书，2019—2021年，菊乐食品的原材料中生鲜乳、白糖、辅助材料等直接材料占主营业务成本的比例较高，其中占比最高的是生鲜乳，比例在46%左右。

对于乳品企业来说，建立稳固的优质奶源供应链尤为重要，若主要来源于外部采购，无疑将被上游供应商长期遏制“喉咙”，且不说全国性乳企如伊利股份（600887.SH）、蒙牛乳业（02319.HK）等，菊乐食品所在西南区域的主要竞争对手，如新乳业(002946.SZ)、天友乳业和宝雪乳业均具有奶牛养殖业务。

报告期内，菊乐食品的生鲜乳来源于外部第三方、参股牧场以及控股牧场，但仍以外部采购为主。如图表2所示，2019—2021年，菊乐食品来自规模化牧场及专业合作社的生鲜乳采购量占比分别为61.65%、66.44%和73.78%，占比在60%～70%左右。

报告期内，甘肃前进牧业科技有限责任公司（以下简称“前进牧业”）均是菊乐食品的第一大供应商，主要为菊乐食品提供生鲜乳。

2020年，前进牧业设立甘肃蜀汉牧业有限公司（以下简称“蜀汉牧业”），主要业务为奶牛养殖和鲜奶生产销售。为获得自有牧场及奶源，2021年2月，菊乐食品出资8250万元收购蜀汉牧业55%的股权，招股书中，菊乐食品将与前进牧业的交易按照关联交易披露。

然而，报告期内，菊乐食品向前进牧业采购生鲜乳的价格较高于向第三方生鲜乳供应商采购生鲜乳的价格。如图表3所示，2019—2021年，菊乐食品向前进牧业采购生鲜乳（不含有机生鲜乳）的价格分别为4.53元/公斤、4.79元/公斤和4.68元/公斤，而菊乐食品向其他生鲜乳供应商采购生鲜乳的均价分别为4.4元/公斤、4.65元/公斤和4.61元/公斤。

对此，菊乐食品解释称前进牧业所供应的生鲜乳蛋白质含量较高，因此价格较高。但令人不解的是，2020年菊乐食品向前进牧业采购的有机生鲜乳的价格与非有机生鲜乳的价格均为4.79元/公斤，若是按照“以质论价”的原则，二者价格为何并没有差异？

此外，2021年，菊乐食品持股55%后成为蜀汉牧业的控股股东，即开展建设“5000头奶牛养殖基地产业化建设项目”，但购置的奶牛主要由前进牧业提供，且购置的奶牛价格同样存在疑云。

如图表4所示，2021年蜀汉牧业向前进牧业购买的荷斯坦奶牛为3.22万元/头，而其他第三方向前进牧业购买的奶牛价格为3.5万元/头，前进牧业的全资子公司德华牧业向其他供应方购买的荷斯坦奶牛价格为3.8万元/头，可见蜀汉牧业的购买价格相对较低，若按照一头牛便宜0.28万元计算，5000头奶牛的成本总计将减少1400万元，前进牧业是否在为菊乐食品削减成本？

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玛格家居在招股书中承认，公司存在经销商管理风险。经销商的终端服务水平会影响到公司的用户体验和品牌声誉，但经销商专卖店模式管理难度较大，公司的战略和政策不易得到贯彻执行。

2021年底，玛格家居的经销商中，61.37%是自然人及个体工商户，这类经销商的服务品质存在更大的不确定性。

实际上，已有消费者在“黑猫投诉”网站指出，玛格家居的服务存在虚假宣传销售、交货安装逾期、家居安装烂尾、补件出现踢皮球问题、安装品质不达标、损坏水管等多种问题。

此外，受房地产低迷影响，玛格家居业绩下滑风险加剧。

定制家居行业的发展与房地产业密切相关，产品需求直接受到商品房销售量、商品房交收期、二手房交易及翻新改造数量的影响。在房地产市场景气度下降情况下，定制家居企业存在较大的业绩下滑风险。

根据万联证券研报，在地产行业蓬勃发展的带动下，下游对定制家居的需求快速增长。2012—2017年为定制家居行业的高峰期，2017年有6家企业上市。2017年以后，由于国家收紧对地产的调控，以及人口红利逐渐减弱，定制家居行业增长速率降低。

根据Wind数据，2022年上半年，上述9家定制家居上市企业中，有5家营收均呈下降趋势，其中，皮阿诺的营收同比减少了31.93%，尚品宅配的营收同比减少了27.46%。

玛格家居尚未披露2022年上半年业绩，但考虑到其体量较小，销售模式相比竞争对手存在较大不足，该公司的业绩或将面临较大的下滑风险。

数据打架，信披真实性存疑，遭深交所问询

玛格家居的信息披露真实性，存在两个疑点。

1.招股书与环评报告数据打架

首先，对于募投项目中“玛格家居重庆工厂智能改扩建项目”，招股书中的数据与环评报告中的数据存在差异。

在招股书募投项目概述中，“玛格家居重庆工厂智能改扩建项目”的建设期是24个月，项目总占地面积为10560平方米，总建筑面积约5万平方米。

但在“玛格家居重庆工厂智能改扩建项目”环评报告中，却显示了不同的数据。用地面积为15093.8平方米，建筑面积为35919平方米。

两份报告的占地面积数据存在4533.8平方米的差异，建筑面积数据存在14080.9平方米的差异。

那么，招股书的数据与环评报告的数据，到底哪个是准确的？

2.研发和设计人员占比疑似不达标

其次，招股书中“研发和设计人员占比”与高新技术企业资质审核要求不一致。

根据科技部发布的高新技术企业认定申请条件，高新技术企业从事研发和相关技术创新活动的科技人员占企业当年职工总数的比例不低于10%。

结合招股书数据与网络公开信息，玛格家居于2021年11月获得重庆有关部门批准的《高新技术企业证书》，而玛格家居的控股子公司广东玛格于2021年12月取得广东有关部门批准的《高新技术企业证书》。

如果是2021年获得证书，那么有关部门审核的是2020的数据。2020年，玛格家居与广东玛格的科技人员占比达到10%了吗？

根据天眼查显示的玛格家居年报与广东玛格年报，以参保人数最少的城镇职工基本养老保险作为计算员工人数的标准，2020年，这两家企业的员工总人数为1885人，那么为了达到科技人员占比10%的要求，这两家企业的科技人员数量至少需要为189人。

招股书并未披露2020年的科技人员数量，但是，招股书显示，2021年6月30日，研发和设计人员总数为161人，2021年末，研发和设计人员总数为171人，都未达到189人。

那么，玛格家居是否向有关部门虚报了科技人员数量？或者在2020年临时增加了科技人员数量？招股书中的研发和设计人员数量又是否真实？

结合募投项目建筑面积数据“打架”、研发和设计人员占比疑似不达标的情况来看，玛格家居招股书的信息披露真实性存疑。

不惧7万对手，安井、三全冲向万亿风口，能否分得一杯羹

速冻行业不再冷！业绩普增的背后，扎堆布局预制菜的成果，显现了。

进入2022年10月，安井食品(603345.SH)、三全食品(002216.SZ)、海欣食品（002702.SZ）、千味央厨（001215.SZ）、惠发食品（603536.SH）相继发布了第三季度财报。从这五家速冻类企业的业绩披露来看，除惠发食品外，另外四家企业在前三季度均实现了营收和净利的双增长。

号称“速冻第一股”的安井食品在2022年前三季度实现营业总收入81.56亿元，同比增长33.8%；实现归母净利润6.89亿元，同比增长39.6% ；三全食品的扣非净利润4.45亿元，同比增长43.88%，刷新了公司历史同期最高纪录；海欣食品的增长最为突出，其营收为10.95亿元，同比增长1.15%，归母净利润5355.38万元，同比增长高达274.68%。

值得注意的是，速冻食品企业纷纷布局的预制菜业务，正成为本季度业绩增长的亮点。安井食品在三季度业绩快报中直言，重点布局的预制菜肴板块业务快速发展，第二增长曲线初见成效。

“长期以速冻食品为主业的企业，进军预制菜有着先发的优势。” 连锁产业专家、和弘咨询总经理文志宏在接受时代周报记者采访时表示，速冻企业作为食品生产企业，在预制菜生产领域和研发创新上都有足够的能力。并且速冻食品企业扎根于传统商超，拥有众多经销商资源，可以较为轻松布局全国渠道。

蹭上预制菜风口

2022年，速冻食品行业布局最为积极的新赛道，无疑是“预制菜”。早在今年半年报中，安井食品、海欣食品、惠发食品、三全食品都曾强调预制菜的重要性。

时代周报记者在查看安井食品的半年报中发现，其强调“目前预制菜肴行业进入快速成长期，将致力打造公司在预制菜行业的知名度和影响力”。 

关于预制菜的布局，早在今年4月26日，安井食品曾在投资者公告中披露了有关对湖北新柳伍食品集团有限公司（以下简称“新柳伍食品”）的投资相关事宜。公告显示，安井食品第一步将拟以总计不超过6.44亿元分步收购，首期完成对新柳伍食品40%的股权收购，随后再收购30%股权。收购完成后，安井食品将合计持有新柳伍食品70%的股权。

根据公开资料显示，新柳伍食品成立于2019年，主要从事白鲢鱼和鲶鱼鱼糜生产以及小龙虾初加工、深加工业务，包括虾尾、虾仁、自有品牌和代工品牌的调味小龙虾产品。安井食品在公告中表示，收购完成后公司还将进一步提高在小龙虾菜肴领域的市场占有率。

今年3月，安井食品董事会还审议通过了一则《关于对外投资的议案》，该议案核心内容是安井食品打算出资约10亿元，投资预制菜肴生产项目，地址位于湖北省洪湖经济开发区。

而海欣食品同样看好预制菜的市场前景，甚至把其预制菜产品芝士卷的产品图，设置为半年报的封面图。 

今年9月，海欣食品在公布调研活动信息时表示，目前主要通过协同叠加的方式进行部分产品的销售，并且其在舟山工厂将主打深海预制菜，锁定高定位B端市场和青年宅、便利市场。 

而惠发食品尽管业绩不尽如人意，但对预制菜的布局却并不落后。其在7月曾披露拟以自有资金1.5亿元投资设立全资子公司，新公司后续将主要围绕惠发食品的主营业务尤其是不断开拓公司预制菜产业链渠道，巩固并提升公司在预制菜产业的地位及竞争力。

三全食品则选择在新品类上加码，重视预制菜肴类的研发和创新能力。近期，三全食品推出了菜饭一体的微波炒饭和空气炸锅系列产品。

商务部研究院电子商务研究所副研究员洪勇告诉时代周报记者，“预制菜本身就是速冻食品的延伸，很大一部分预制菜都需要通过速冻技术来保持食品口感和新鲜度。速冻食品企业恰好具有完善的冷链技术和物流设施，可以直接用来做预制菜的生产和配送。”

能否分得一杯羹

随着“宅经济”的推动，叠加预制菜本身方便快捷、种类繁多的特点，预制菜赛道充满想象空间。根据《中国烹饪协会五年（2021—2025）工作规划》，预计2030年中国餐饮规模破10万亿，假设保守按照8万亿测算，预制菜渗透率提至15-20%（当前10-15%），2030年将达12000亿。以日本60%的渗透率来看，中国预制菜行业目前处于巨大的蓝海市场。

在餐饮行业分析师、凌雁管理咨询首席咨询师林岳看来，“速冻企业布局预制菜既是迫不得已，也是顺势而为。” 林岳对时代周报记者表示，速冻产品经过多年的发展，早已遇到同质化程度高、业绩增长较慢等问题，特别是来自外卖等跨界选手的冲击。顺势而为则是因为速冻企业本身就具备冷链经验，预制菜不过是原有单一产品的一种延伸和创新，布局起来难度不大，并且从业务增长来看也说明这个方向是正确的。

从速冻企业各项业务的营收和利润数据来看，预制菜的确是增长亮点。今年上半年，海欣食品速冻菜肴制品销售收入 6000 多万元，占营业收入的比重为8.87%，同比增长了1216.01%。安井食品菜肴制品在今年上半年实现营收13.90亿元，同比大增185.33%，成为增速第一的业务。

不过，对于速冻企业而言，指望预制菜拉动业绩，还需验证。林岳表示，“预制菜仍处于培育消费者市场的阶段，各种推广和促销都是为了打响品牌，毛利率其实并没有上去，一旦没有足够的利润，则很难投入到产品研发和营销上面。”

中国副食流通协会休闲食品专业委员会执行会长、全食展组委会主任王海宁则告诉时代周报记者，“在中国市场，预制菜其实早已存在，且其在低端餐饮行业并不是风口，而是更多体现在C端的零售业。目前速冻食品企业主营业务仍是速冻食品，而预制菜只是其向外扩展的一个重要布局，并不会成为拉动业务的主要收入。”

与此同时，入局预制菜赛道的选手也很多。天眼查数据显示，目前国内预制菜相关的企业数量高达7.2万家,其中5年内成立的企业占比56.6%,仅2020年一年的新增数量就达到了1.25万家。

更值得注意的是，由于我国菜系口味丰富，饮食多元化，预制菜市场很难打造出爆款单品。

“消费者的口味本来就是千变万化、众口难调，并且现在消费者对预制菜品牌还没有太强的忠诚度。面对愈发激烈的市场竞争，速冻企业们要做出品牌特色，才有更好的机会。”林岳表示。

王海宁则表示，速冻食品企业要想做好预制菜，首先要重视消费需求，站在消费者的需求上定位产品。其次是要把控产品质量，关注产品口味还原度。最后速冻食品企业虽然其本身具有较为成熟的营销体系，但是面向预制菜，一定要拓展营销场景，快速找到新的打法。

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