《投资者网》吴微

近日，南京肯特复合材料股份有限公司（下称“肯特股份”）更新了招股书，其创业板上市的进程又往前推进了一步。

据了解，早在2017年10月，肯特股份就提交了招股书，拟申请创业板上市；当期招股书显示，虽然在2014-2016年件肯特股份的收入呈现增长的趋势，但公司的净利润却由2014年的2979.7万元下降到2016年的1546.77万元。因此，在肯特股份首次提交招股书后不久，公司的上市申请就没有后续。

2022年6月，肯特股份再次申报，仍拟创业板上市。经过多年的发展，肯特股份的年收入已超过3亿元，2021年净利润也有5137.5万元。收入、利润双双增长的肯特股份，又需要解答哪些交易所、投资者关注的问题呢？

控制权稳定存疑问

肯特股份成立于2001年，自成立之后，公司就主要从事高性能工程塑料制品及组配件的研发、生产与销售；致力于为客户提供高性能工程塑料材料选型、配方及产品设计等解决方案。公司会根据客户需求，对原材料进行改性，以制造出满足客户需求的耐高压、耐高低温、耐腐蚀、耐磨损、抗蠕变、低介电损耗、高阻抗等优异性能的高性能工程塑料制品及组配件。

主要产品有密封件及组配件、绝缘件及组配件、功能结构件等，这些产品最终被应用到阀门和压缩机等通用机械制造、通信设备制造、高铁及轨道交通设备制造、汽车制造、仪器仪表制造、医疗器械、半导体设备、环保设备、风电设备等领域。

公司由曾历任南京玻璃纤维研究设计院五所高级工程师、副所长、所长的杨文光、胡亚民等技术人才共同创立。目前杨文光通过直接或间接控制公司36.6%的表决权，并与胡亚民、张荫谷、潘国光、曹建国、杨烨、孙克原等人缔结一致行动人协议，从而控制了公司发行前71.77%的表决权，成为公司的实际控制人。不过，在发行25%的新股后，杨文光直接或间接控制的表决权将下降到27.44%，已不足30%。

需要指出的是，肯特股份成立之初，公司体量小，融资难度较大。因此，在2001-2007年间，杨文光通过自身人脉以及企业的发展潜力，先后获得了其好友或前同事潘国光、张荫谷、胡亚民、曹建国等人的投资；杨文光自身的股权也在融资的过程中被逐渐稀释。截至发行前，潘国光、张荫谷、胡亚民、曹建国等人合计控制了肯特股份34.04%的股权。据了解，潘国光目前是上海如在玻璃纤维制品有限公司的单一股东，潘国光个人及其家族主要从事玻璃纤维相关业务，胡亚民也早在1998年就已下海经商。

与杨文光签署了一致行动人协议的杨烨、孙克原，他们分别是杨文光的女儿和女婿；其中杨烨直接持有公司0.95%股权，孙克原直接持有公司0.18%股权。肯特股份披露的董监高信息显示，杨文光1954年生人，今年已接近70岁；而杨烨、孙克原均拥有美国居留权，其中杨烨为公司的董事兼副总经理、孙克原为公司的研发设计中心技术总监。

面对肯特股份分散的股权以及实控人认定问题，交易所认为，肯特股份应该按照《创业板股票首次公开发行上市审核问答》问题9的规定，将担任公司高管多年的实际控制人直系亲属杨烨认定为共同实际控制人，而非实控人的一致行动人。肯特股份给交易所的回复中，多次强调了杨文光在公司经营、决策过程中的决定性影响，以此阐述实控人认定的准确性。

不过，据Choice统计，包括北交所上市企业在内，所有A股上市公司中，董事长1954年及之前出生的企业数仅为226家，在5000家公司中的占比为4.52%。虽然其中不乏1937年出生的董事长，但面对肯特股份分散的股权结构，以及杨文光在公司经营中的地位问题，肯特股份控制权的稳定性还是引起了交易所的关注。

果味电子烟变装回归，三无产品“奶茶杯”猖獗

颜色鲜艳、外观像迷你奶茶杯子、长度跟卷烟差不多……变了个装，果味电子烟又回来了。

最近，北京年轻白领陈哲买到6个“奶茶杯”电子烟，均是在路边摊购买的；2000公里外的广东，阿荣也正在微信群里叫卖类似产品——其中，被禁售的西瓜味、葡萄味、柠檬味电子烟一应俱全，同时还在招揽代理。

时代财经观察到，10月1日，电子烟监管过渡期结束，果味产品和非国标产品被禁售。持有许可证的企业已暂停生产相关产品，而市场上三无“奶茶杯”却大行其道，成为抢手货。

电子烟品牌千慕创始人杜颖接受时代财经采访称：“‘奶茶杯’电子烟现在很猖獗，对国标电子烟销售有一些干扰，劣币驱逐良币，我觉得这是短期现象，未来这些产品会被逐渐查处和取缔。”

化妆品代购转行卖“奶茶杯”

“奶茶杯”电子烟，也有人称之为“可乐罐”“欧欧杯”。在微信群、朋友圈，这种产品并不少见。

在数百人的社区微信群里，阿荣发布了“奶茶杯”宣传图，共15个口味，包括杨枝甘露、手打柠檬茶、桃气乌龙等，乍一看像奶茶店菜单，上面并没有“电子烟”相关字样。

这张宣传图里，有“奶茶杯”使用寿命、电池容量等信息，并标注了每个口味的浓郁度、凉度、甜度，单价89元。阿荣说，这款“奶茶杯”能抽一两个月，期间需要充一两次电。

时代财经发现，市面上，单价20元-50元的“奶茶杯”电子烟也有很多，不少是以批发价售卖。

和此前流行的一次性果味电子烟烟弹相比，“奶茶杯”价格普遍较低。一次性果味电子烟烟弹零售价普遍是每颗33元，一般能抽3天，需要搭配烟杆，后者售价从几十元到四五百元不等。

时代财经查看一款“奶茶杯”电子烟实物发现，包装盒上全是英文，标注了产品规格、生产日期等信息，无生产厂名、厂址，无生产卫生许可证编码，更没有注明主要成分。

这款“奶茶杯”的包装盒内有一层包装袋，打开包装袋，即便吸管上的盖子还没打开，浓厚的果味已经扑鼻而来。

电子烟品烟师黄烨接受时代财经采访表示，正常产品不会在拆开包装时有浓厚的味道溢出，溢出原因可能是密封性不够好。且作为三无产品，“奶茶杯”内含电池，可能存在爆炸风险。

时代财经了解到，“奶茶杯”吸引了很多电子烟的外行人，比如做化妆品海淘的商家、二手手机卖家等。一位背包客告诉时代财经，目前华强北有很多商家在卖“奶茶杯”，样式多，交易量大。

此外，他们还兜售口味棒，将这种产品装在符合国标的烟草味电子烟上，能让味道混入各式果味。

三无产品为小作坊生产，监管稽查难

此前，市场上各大品牌的果味电子烟口味繁多，三无产品“奶茶杯”没有市场。现在，这些不合规产品正趁着行业转型期四处蔓延。

时代财经在深圳街头走访发现，许多没有拿到电子烟零售许可证的门店已经停业，没有停业的店铺里，柜台上摆的都是符合国标的烟草味电子烟，款式非常少。

在城中村的一家电子烟专卖店里，摆着4款烟草味电子烟烟弹，店主李依在介绍完这些产品后，随即拿出店内剩余的果味电子烟清单，其中十几款有货，其余20余款无货，“甜瓜口味很火，我是找其他店换的，之前也没货”。

时代财经了解到，一些持有电子烟零售许可证门的店也在暗地卖“奶茶杯”电子烟，有店主表示，十个进店的消费者有8个想要水果味，卖这些违规产品“是不得已的”。

作为电子烟忠实用户，陈哲表示，原来的果味电子烟买不到了，自己就买了“奶茶杯”。

林芝最近多次在朋友圈看到“奶茶杯”电子烟，想要做代理，她找到一位卖家咨询，卖家当即表示自己也招代理。一款“奶茶杯”电子烟，卖家在微信群叫价89元，给林芝的进货价是70元。

在林芝朋友圈里，“奶茶杯”电子烟首次出现的时间是11月初。但黄烨提到，早在10月以前，这种产品就出现了，只是当时还比较少见。

据品烟师黄烨所知，此前，“奶茶杯”电子烟的主要市场是在国外，尤其是在东南亚一带流行。从产业角度，郑植分析道，电子烟企业数以万计，其中拿到电子烟生产许可证的有550家左右，一些没拿到许可证的企业，转而开始生产三无“奶茶杯”。

“电子烟不是高科技产品，几个人在一间小屋里就能做出来，除非有举报明确的线索，否则不容易追查。”郑植提到。

时代财经了解到，目前，国内获得电子烟生产许可证的企业低于600家，包括思摩尔、深圳市合元科技有限公司等头部供应商。

而据中国电子商会电子烟行业委员会和卷卷智库发布的《2021电子烟产业蓝皮书》，我国电子烟供应链及周边服务企业接近10万家，其中主要从事电子烟相关生产制造的企业有3000家。

经营电子烟品牌的杜颖表示，没拿到生产许可证的一些小作坊、小工厂生产“奶茶杯”电子烟，短期内确实对市场造成了冲击，导致一些持牌企业的日子比较难过。

不过，随着国家的监管和整顿，她相信行业会步入正轨。“我觉得不能被这些短期的蝇头小利诱惑，更不能被打倒，我们看的是未来五年、十年，甚至几十年行业的前景。”

杜颖向时代财经透露，2021年，公司提前调整战略方向，将业务重心偏向国外，今年拿到牌照后，又向国内倾斜，所以总体而言，今年公司在国内的产品销量比去年高，没有因果味电子烟禁售而经营困难。

她坦言，自己看好烟草味电子烟未来前景，但市场培育是需要过程的，要尽快教育消费者，让他们的消费偏好从果味转向烟草味，这在全球也是大势所趋。

（文中阿荣、林芝、黄烨、李依、陈哲为化名）

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毛利率呈长期下滑趋势

其实除了控制权稳定性问题外，交易所与市场对肯特股份的业绩成长性与盈利稳定性也存在质疑。据了解，2017年肯特股份首次申请创业板上市时披露了公司2014-2016年的经营数据，其中2015、2016年的收入均在1.33亿元左右，但受毛利率下滑与期间费用增加影响，2016年的归母净利润下降到了1546.77万元。

而自2016年到2021年5年间，肯特股份的收入增长了1.38倍，年均复合增长率为18.97%；在肯特股份的收入增长中，很大一部分得益于2021年艾默生（Emerson）、博雷（Bray）等核心客户需求的增长，推动2021年收入增长了29.39%。

但据肯特股份披露，其所处的高性能工程塑料制品行业是一个较为细分的市场，中国通用机械协会阀门分会于2022年6月21日出具的证明显示，肯特股份的高端阀用特种工程塑料制品2021年在国内市场占有率达到26%，排名第一；在国际市场占有率达到15%，排名第三。

据中商产业研究院报告，我国高性能工程塑料制品产量虽位居世界前列，但中低端产品占比比较大，不能满足高端装备的制造需求，造成中高端产品依赖进口的现状。另外，高性能工程塑料制品的生产过程中，高纯度原材料也存在依赖进口的情形。因此，肯特股份要想解答外界关于成长性的质疑，只能通过产品和技术升级实现国产替代，以提高行业中的市场份额，或者找到新的增长点。

从肯特股份两版招股书披露的收入构成来看，在公司的主要产品中，除了密封件及组配件收入由2016年的6821.4万元增长到2021年的1.56亿元，5年累计增长了128.69%，年均复合增长率为17.97%外；公司的绝缘件及组配件、功能结构件、耐腐蚀管件等产品2021年的收入与2014年相比，并无较大比例的增长。其中的绝缘件及组配件2021年的收入为5332.16万元，较2016年的4174.07万元，5年累计仅增长了27.74%。

面对应用在阀门等领域的密封件及组配件市场占有率较高，但绝缘件及组配件、功能结构件、耐腐蚀管件等产品收入增长缓慢的情况，肯特股份已在积极开拓新业务，以增厚公司的利润。与2017年首次申报创业板上市时相比，此次申报，肯特股份增加了造粒料、四氟膜等多个新的产品线。

其中的四氟膜业务，肯特股份通过公开竞拍收购了此前由国资控制的天津氟膜新材料有限公司（下称“天津氟膜”）旗下资产后切入，2021年该业务为公司贡献了5017.11万元的收入，在当期收入中的占比达到了16.21%；不过到2022年上半年，四氟膜为肯特股份贡献的收入下降到了14.07%，短期内难以支撑肯特股份的收入增长。

需要指出的是，随着肯特股份收入的增长，毛利率却呈现明显的下降趋势，2014-2017年一季度，肯特股份的毛利率分别为44.59%、43.31%、45.60%、38.47%；但在2019-2022年上半年期间，毛利率下降到了38.35%、37.46%、35.01%和35.48%。

对于公司的成长性与毛利率情况，交易所也提出了质疑，要求肯特股份“结合国产替代程度，进一步说明发行人（公司）业绩的成长性。”并补充说明“发行人（公司）是否具备维持较高毛利率的能力。”

公司毛利率连续多年下滑、新增产品线收入增长并不明显，肯特股份若想取得交易所与投资人的青睐，还有很多疑惑需要解答。（思维财经出品）■

惠柏新材为关联方转贷，销售均价明显低于非关联方，疑似利益输送

作者|陈丽娜

编辑|黄祐芊

风电行业“抢装潮”退去，不少企业成长性陡降。

作为风电零部件行业的一员，惠柏新材料科技（上海）股份有限公司（以下简称“惠柏新材”）一度受益于“抢装潮”，在2020年、2021年业绩增长较快，然而今年净利润增长却显露颓势。

公开资料显示，该公司将于11月24日上会，闯关创业板。

惠柏新材主营业务为特种配方改性环氧树脂系列产品的研发、生产和销售，包括风电叶片用环氧树脂、新型复合材料用环氧树脂、电子电气绝缘封装用环氧树脂等。招股书显示，除净利润增长乏力外，该公司主营业务的毛利率也全面下跌，2021年6家控股子公司均处于亏损状态，盈利能力令人担忧。

此外，惠柏新材还为关联方提供转贷，同时，在关联交易上，惠柏新材对该关联方的销售均价低于非关联方，并存在明显差异，双方或存在利益输送的可能。

毛利率跌幅远超同行，盈利能力待考

纵观我国风电行业发展史，整个行业的发展一直和政策支持密切相关。由于2020年是陆上风电补贴最后一年，风电行业出现“抢装潮”，惠柏新材等风电零部件相关的企业，业绩也水涨船高。但随着“抢装潮”逐渐退去，风电零部件企业的真实盈利能力亦逐渐显现。

招股书显示，2019—2021年，惠柏新材的营业收入分别为5.51亿元、14.32亿元和16.89亿元，同期净利润分别为2274.08万元、5649.3万元和6731.04万元。据该公司预测，2022年，惠柏新材预计实现营业收入19.15亿元，同比增长13.40%；预计实现净利润6054.57万元，同比下降10.05%。净利润同比增速已显颓势。

而对惠柏新材来说，更艰难的是，2021年，其6家控股子公司全部处于亏损状态。

其中，惠展电子材料（上海）有限公司（以下简称“上海惠展”）主要从事电子电气绝缘封装用环氧树脂的生产、销售，2021年净利润为-24.23万元；广州惠利电子材料有限公司从事的业务与上海惠展一致，2021年净利润为-54.29万元；上海大广瑞新材料科技有限公司主要从事BALSA轻木贸易业务，2021年净利润为-281.91万元。

其余3家子公司中，惠柏新材料科技（太仓）有限公司未实际开展经营业务，2021年净利润为-63.68万元；惠持消防科技（上海）有限公司也未实际开展经营业务，正在履行清算注销程序，2021年净利润为-8.42万元；上海帝福新材料科技有限公司正在建设中，2021年净利润为-394.68万元。

上述子公司净利润合计亏损了827.21万元。子公司经营不佳，或将拖累惠柏新材的业绩。

从惠柏新材的毛利率来看，情况也不容乐观。招股书显示，2019—2022年上半年（以下简称“报告期”），惠柏新材的毛利率分别为21.15%、12.83%、11.03%和7.80%。毛利率持续下跌，且跌幅较大，2022年上半年已不足10%。

从图表1可知，惠柏新材三项核心业务的毛利率总体均呈下跌趋势。主营业务中，风电叶片用环氧树脂产品的营收占比超八成，是该公司的第一大收入来源。报告期各期，该业务的毛利率分别为17.93%、10.73%、9.90%和5.83%，2022年上半年已不足2019年的三分之一。

营收占比第二的产品为新型复合材料用环氧树脂，报告期各期，该产品的毛利率分别为36.27%、31.71%、13.89%和17.91%，2021年的毛利率较2019年已跌幅过半。此外，营收占比在5%左右的电子电气绝缘封装用环氧树脂产品，各期毛利率分别为28.12%、29.09%、24.04%和20.35%，近两年也呈现明显下降趋势。

另外，站在行业的角度看，“抢装潮”退去后，风电零部件行业毛利率普遍下滑，但惠柏新材的毛利率跌幅远超同行，且毛利率不及可比公司均值。

2019—2022年上半年，同行业可比公司宏昌电子（603002.SH）、上纬新材(688585.SH)和聚合科技(834684.NQ)的毛利率均值分别为17.88%、17.72%、12.03%和10.96%。由图表2可知，2020—2022年上半年，惠柏新材的毛利率均低于可比公司均值。对比2022年上半年和2019年发现，同行业可比公司的毛利率下跌近7个百分点，而惠柏新材下跌了近13个百分点，其产品竞争力或逐渐落后于同行业可比公司。

综合来看，惠柏新材的盈利水平并不稳定，还未上市净利润已出现同比下滑的趋势，未来的盈利能力存疑。从毛利率的情况也可以看出，该公司产品核心竞争力或较差，持续经营能力存疑。

关联方采购均价明显较低，疑似存在利益输送

招股书显示，惠柏新材持有创一新材6.24%的股权，是创一新材的第三大股东。此外，惠柏新材实控人之一康耀伦在创一新材担任董事。因此，创一新材是惠柏新材的关联方。

报告期内，惠柏新材曾利用票据帮助创一新材转贷。2019年7月，创一新材将获得的银行授信资金人民币1000万元汇入惠柏新材银行账户，用于偿还所欠惠柏新材的部分货款。后来由于创一新材资金紧张，该公司与惠柏新材协商将其中的700万元银行存款替换成票据进行结算。

也就是说，惠柏新材通过银行转账的方式给创一新材退回了700万元，其余300万元则作为正常的销售回款冲减应收账款余额。惠柏新材与创一新材之间的转贷行为，实则是惠柏新材资金被关联方占用。

“转贷”是证监会重点关注的问题，这从侧面反映出惠柏新材的财务内控制度不健全、管理混乱，或存在资金收支及使用不规范的问题。如果未来该公司成为上市公司，而其内控问题未得到解决或明显改善，不排除惠柏新材还将存在控制不当、侵害中小投资者利益的风险。

除为创一新材转贷外，在关联交易上，惠柏新材还出现创一新材与非关联方的产品平均单价差异较大的情况，其中或涉嫌利益输送。

创一新材为惠柏新材的下游客户，招股书显示，2019—2022年上半年，惠柏新材对创一新材的销售额分别为6118.65万元、3584.14万元、9517.7万元和1608.71万元。其中，2021年，创一新材是惠柏新材的第三大客户。

2019—2021年，惠柏新材向创一新材销售的产品平均单价分别为22.06元/千克、22.82元/千克和21.87元/千克；同期，该公司向非关联方销售的产品平均单价各期分别为23.05元/千克、21.68元/千克和30.78元/千克。

可以看出，除2020年外，关联方创一新材享受了更低的销售均价，尤其在2021年，创一新材与非关联方享受的销售均价差异率已扩大至28.97%。

惠柏新材是否通过低价向关联方创一新材销售产品，进行利益输送？对此，惠柏新材在第一轮问询函中解释称，公司给创一新材的平均销售单价显著低于其他客户，主要系2021年上半年原材料价格波动剧烈，公司曾数次与创一新材协商提高风电叶片用环氧树脂产品的销售价格。

虽然惠柏新材声称多次协商提高销售单价，但2022年上半年，惠柏新材对创一新材的销售毛利率为29.74%，对第一大客户且非关联方明阳智能的销售毛利率为31.3%。从最新的销售均价来看，其向创一新材的销售平均单价仍然显著低于非关联方。

在营业规模上，创一新材比惠柏新材的体量小很多，惠柏新材为何仍对创一新材缺乏议价权？惠柏新材抑或有意通过这种方式对创一新材进行利益输送？

责任编辑：CF001 点击阅读全文(剩余0%)